Jen za prvních 15 minut se zobchodovaly kontrakty za více než 250 milionů dolarů. Cena bitcoinu se v době psaní tohoto článku pohybovala těsně pod svými historickými maximy a akcie fondu, který se může pyšnit titulem „první bitcoinový ETF fond (Exchange Traded Fund) schválený americkou Komisí pro cenné papíry a burzy“, uzavřel den se skoro pětiprocentním ziskem.
Specifické skupině investorů se tak otevřely nové dveře pro expozici bitcoinové volatilitě, a to rovnou ze známého trading desku a bez nutnosti měnit zažité reportovací povinnosti nebo třeba vlastnit kryptoměnovou peněženku. Přesto bych zatím s ovacemi ještě nespěchal.
Není ETF jako ETF
V prvé řadě je třeba znovu připomenout, že se jedná „jen“ o ETF fond založený na obchodování futures, tedy kontraktů odhadujících budoucí cenu bitcoinu. Podkladem fondu tedy není skutečná současná cena BTC, ale očekávaní ceny budoucí. To je pro fundament nejznámější kryptoměny mnohem méně závažná zpráva než v případě, kdy by SEC schválil klasický bitcoinový ETF fond. Klasické burzovně obchodované fondy jsou pasivní, pouze investují a mají svoji hodnotou navázanou na podkladová aktiva, často nějaký akciový index, koš aktiv nebo třeba komoditu, v našem případě bitcoin. Jejich hodnota tedy velmi silně koreluje s výkonem těchto aktiv, která musí sama držet.
Futures ETF ale fungují poněkud odlišně, jsou totiž založené na obchodování termínovaných kontraktů. Vyžadují aktivní management, mohou spotovou cenu aktiv výrazně podhodnotit, nebo naopak nadhodnotit, aniž by to mělo přímý vliv na koncovou cenu bitcoinu. I když to vlastně není tak úplně pravda, k tomu se ale ještě dostaneme. Jedním z důsledků je, že hodnota fondu nemusí dlouhodobě odrážet cenu bitcoinu, ale spíše jeho schopnost úspěšně pracovat s futures kontrakty.
Jsou zde také rozdílné náklady. U futures ETF jsou poměrně vysoké, zahrnují například náklady na krátkodobé a dlouhodobé kontrakty, ale také na jejich správu. U tradičního ETF představuje hlavní náklad nákup aktiva a jeho úschova v důvěryhodném depozitáři. Schválení tradičního ETF by tak bylo fundamentálně jednoznačně pozitivní zprávou, protože by to znamenalo, že ze spotového trhu zmizí obrovské množství bitcoinu do úschov. U ETF fondu založeného na futures kontraktech je situace trochu odlišná. Nelze ovšem tvrdit, že by spotovou cenu vůbec neovlivňovala.
Díky zkušenosti s přímým obchodováním futures víme, že obchodníci si své kontrakty rádi zajišťují protipozicí na spotových trzích (nákupem bitcoinů nebo short pozicí). Samotné futures tedy vliv na koncovou cenu bitcoinu mají, ne vždy je ale jednoznačně pozitivní a to samé bude platit i pro ETF, které umožní expozici bitcoinovým futures širšímu spektru investorů. Do hry také vstupují zajišťovací fondy, které provádějí arbitráž mezi rozdílem hodnoty kontraktů a ceny bitcoinu na koncovém trhu.
Hlavní otázka tedy zní, proč SEC schválil dříve ETF fond založený na bitcoinových futures než klasický ETF fond a proč to celé trvalo tak dlouho. Pomineme-li osobní antipatii současného šéfa Komise pro cenné papíry a burzy vůči kryptoměnám, hlavním důvodem je, světe div se, údajná ochrana investorů.
V případě ETF fondu založeného na futures jsou totiž poněkud jasnější pravidla. Jde o komplexní obchodní produkt, a proto se u něho a priori počítá s důslednější ochranou zákazníků. Na rozdíl od běžného pasivního ETF je fond aktivně řízený a schopnost jeho manažerů dělat ziskové obchody se poměrně rychle ukáže. Schválený ProShares Bitcoin Strategy ETF zatím umožňuje sázet pouze na růst ceny kryptoměny, dočkáme se také inverzních bitcoinových futures fondů? V pořadníku jich už pár je, podobně ale jako klasická bitcoinová ETF přísným sítem SEC zatím neprošla.
Jak vlastně fungují samotné podkladové futures, na kterých je fond založený?
Fond pracuje s bitcoinovými futures, které se obchodují na chicagské burze Chicago Mercantile Exchange, kde se odehrává významná část světových derivátových obchodů. Regulované bitcoinové futures kontrakty se poprvé objevily na burze Cboe Global Markets, ta je ale později pro malý zájem během medvědího trhu zrušila. Brzy po ní odstartovalo také jejich obchodování právě na CME, kde jsou obchodovány dodnes.
Zajímavé je, že bitcoinové futures kontrakty v době, kdy s nimi Cboe přišla, tvořily pouhé jednotky procent obchodů na spotových bitcoinových trzích. Přesto si nelze nevšimnout, že start obou regulovaných futures kontraktů na bitcoin velmi přesně koreluje s posledním skutečně velkým bitcoinovým medvědím trhem. Během něho se hodnota bitcoinu postupně propadla z necelých 20 000 dolarů až na 3200 za bitcoin.
Futures kontrakt nebo jednoduše futures je dohoda dvou stran o směně předem daného množství nějaké komodity za stanovenou cenu k předem stanovenému budoucímu datu dodání. Smyslem existence futures kontraktů je přesun rizika ze subjektů, které se zajišťují, na investory. Kupující futures kontraktu je zavázán odebrat ve stanovené době dané množství podkladového aktiva, v našem případě bitcoinů, za předem stanovenou cenu. Rozdíl mezi nákupní a skutečnou aktuální prodejní cenou je pak zisk nebo ztráta. To umožňuje spekulovat na cenu, ale také například rozložit riziko tím, že si pojistíme budoucí nákup volatilní komodity za současné ceny. Často toho využívají například letečtí dopravci v případě nákupů ropy.
Dnes ale ke skutečnému vypořádání v dané komoditě většinou nedochází. Namísto toho se vše odehrává ve vypořádacím centru burzy formou finančního vyrovnání v dolarech. Na začátku obchodu obě strany složily patřičnou zálohu, ze které potom burza vyplácí vítěze. Pro burzu je zde přitom určité riziko v podobě tzv. záruky za splnění kontraktu. V případě jejího sjednání má vyrovnávaná strana právo na finanční plnění od burzy, pokud dodávka od protistrany neodpovídá původně sjednaným podmínkám. Podobně fungují i regulované Bitcoin Futures.
